2012/2/27 15:02:01 作者：程玉亮 來源：1
情人節那天，陳天橋讓他的盛大網絡回到“單身”。
熟悉陳天橋的江南春不想評價他。更熟悉其資本運作的沈南鵬也不想評價他。盛大方面，不愿意接受采訪。只有老對手史玉柱有話要說：
“陳天橋威武，不斷創造第一：第一個把網游做成產業，第一個把一款產品做到年利潤超10億，第一個上市的網游公司，第一個母、子公司同時上市，行業內第一個上市公司私有化。私有化，是為了再創造新的第一。”
一位曾經與陳天橋合作過的游戲公司高層評價說：“他非常清楚自己想做什么，但可能并不很清楚他的公司到底在干什么，最重要的是市場并不認可他的戰略。”
某種程度上說，陳天橋是一個人在戰斗，跟他的眾多高管，跟美國市場的投資者。最終導致了今日的局面：娛樂帝國有名無實。盛大戰略屢戰屢敗。大規模的高管離場。
為什么私有化
2011年年中，盛大網絡創下了2009年以來的最低價。隨后，盛大公布了私有化計劃。
根據協議，盛大網絡CEO兼董事會主席陳天橋，以及其妻雒芊芊和其弟陳大年(盛大COO)將以每股41.35美元的價格收購在美發行的占總股本31.6%的美國存托股份(需扣除每股ADS0.05美元注銷費)。總計需支付約7.5億美元。如果考慮到“贖身”過程中的各種費用，則收購總花費可能高于8億美元。
陳天橋設立了一個離岸公司Premium Lead Company Limited，作為收購主體，并采用現金收購的方式。陳天橋已和摩根大通進行了初步的討論，摩根大通將擔任此次交易的財務顧問，并提供1.8億美元的貸款。余下款項，由陳天橋家族籌集。
陳天橋慣用大手筆。私有化價格相對二級市場溢價26%，而從去年10月17日公開私有化計劃至2月15日正式退市，僅用了4個月的時間。
從計劃出臺到完成如此順利，也符合一位盛大前高管眼中陳天橋的形象：“恨不得將每顆螺絲帽的位置都逐個扳正，縝密計算每個細節，又希望顧及全局平衡。”
“很可能從2007年，就注定了今天這個結果。”美國羅仕證券一位不愿具名的分析師說。
盛大前總裁唐駿曾透露，盛大早在2007年就打算分拆旗下各模塊業務上市，從而將盛大變成一家控股公司。此后，盛大分拆盛大游戲單獨IPO，收購華友世紀，并讓酷六網借殼上市，去年遞交了盛大文學的上市申請。
“盛大可能形成這種局面：一系列控股公司和母公司同時在納斯達克上市。”該分析師說：“這樣母公司就失去了融資平臺的意義，同時又面臨公開戰略部署的壓力。”
對素以“戰略”和“奇襲”著稱的陳天橋來說，這并非一件好事。
美國一家運作中國概念股的著名財務顧問集團中國區負責人，亦對盛大的分拆控股模式抱以懷疑：“美國市場是很少見這種模式的，也沒有一家公司依靠這種資本運作成功，不管怎么樣，你三個公司理論上都是一個領域，為什么要分拆呢?”
而消息人士亦稱，盛大退市有個目的，就是避免這種公布財務數據的壓力。
國內一家中型互聯網上市公司高管則直言：“互聯網控股型公司是危險的，或者說不可能長期存在，因為互聯網基于流量和客戶之間的關聯交易大家都心知肚明。”
不管怎樣，分拆戰略可能造成了日后母公司盛大網絡退市的必然性。
從財務角度看，分拆戰略形成后有兩個重要事件：一是從2010年開始，盛大網絡的財務報告中管理層不再提供業績展望;二是2011年二季度，盛大產生了較大規模的無形資產減記，從而導致2011年第二季度美國通用會計準則每股收益為0.16元人民幣，較分析師平均預期低89%。
2011年年中，盛大網絡創下了2009年以來的最低價。隨后，盛大公布了私有化計劃。
江南春對理財周報記者說：“美國市場長期低估公司價值。”這也被很多人認為是盛大網絡私有化的重要原因。
但上述分析師認為，盛大網絡的股價上市以來翻了4倍，以其盈利能力看不能算被低估，甚至在2011年之后，靜態市盈率已被大幅高估——如果盈利數據完全真實。
數據顯示，2009年以來，盛大網絡的收入波動并不大，但凈利潤下滑幅度非常驚人，2009年第三季度的運營利潤率接近40%，一路下跌到2011年第三季度，只剩5%。
娛樂帝國戰略零價值?
考慮到盛大持有的巨額現金，盛大不但沒有因為戰略拿到溢價，反而是有折價的。
2004年，盛大上市，陳天橋以31歲的年齡和150億財富，登頂中國首富。和他代理的游戲分享了“傳奇”的光芒。
但自盛大上市之日起，陳天橋就在尋求突破對單一游戲開發、運營業務的依賴。日后分拆核心業務盛大游戲(GAME)上市和借殼華友世紀，更顯迫切。陳天橋逐漸在腦海中構筑出了一幅互動娛樂的恢弘畫卷，這就是相當長時間中人們熱衷的娛樂迪斯尼戰略：
整個盛大系，由游戲開發(盛大游戲)、游戲運營(盛大在線)、原創文學(盛大文學)、視頻分享(華友世紀)、影視制作(盛大影視)、游戲主題旅游(盛大旅游)、版權分銷(盛世驕陽)、無線分銷(從華友世紀拆出來并入盛大母公司)等游戲相關業務構成。
據理財周報了解，這個泛娛樂帝國版圖甚至從線上衍生到線下，比如陳天橋收購景點，在上海杭州等地進入房地產行業等等。
盛大互動娛樂公司架構相當復雜，據其2010年年報統計，盛大互動有下屬公司35個，除盛大游戲和酷6以外，其余子公司都是100%的控股(見圖)。
“無論從哪個角度看，這個戰略都堪稱完美，足以讓很多缺乏戰略的CEO汗顏。”雪球財經CEO，網易前副總編輯方三文感嘆，“相關業務都圍繞娛樂主題，向傳統游戲業務的上下游延伸。”
但市場完全不買賬，資本對陳天橋宏大戰略的估值是：零。
“投資者對這個完美戰略的冷漠程度超出人的想像。2010年年中盛大的市盈率是12.45，差不多是游戲行業的平均估值，考慮到盛大持有的巨額現金(約為市值的一半)，那么盛大不但沒有因為戰略拿到溢價，反而是有折價的。和盛大處于同一行業的網易，市盈率是14.5，高過盛大不少。”
而網易的丁磊，素以“無戰略”著稱。于是，這被總結為“沒戰略的打敗了有戰略的”。
在盛大推出私有化計劃前，盛大網絡股價一度跌破30美元。而其手中高達14.17億美元的現金，以及擁有的盛大游戲股權已經價值每股約32美元。
這意味著資本市場對陳天橋的娛樂帝國戰略毫不感興趣。
所謂可憐之人必有可恨之處，盛大的戰略不受人待見，根本原因還是七年轉型實際有名無實。盛大網絡的利潤中，依舊近八成來自于盛大游戲。
更令人擔憂的是，整個盛大體系的造血機制亦遭到嚴重威脅。其網游業務已被步步蠶食，目前已經被騰訊和網易超過，從老大跌至第三。
長期輸血孵化的新業務，如酷6巨額虧損，其他如LBS產品“切客”、輕博客“推他”、短信產品“有你”仍處于培育期。多元化業務之間沒有形成共振效應。
“游戲以外的業務，基本無一成功。”方三文說。比如酷6在盛大投資前尚在第一梯隊，但去年下半年已滑落至第八位。
過長的戰線對資金周轉形成嚴峻挑戰，同時，內部管理的系統性問題逐漸爆發。僅2011年來，盛大的高管離職潮中就包括酷6創始人李善友、盛大游戲總裁凌海、盛大游戲副總裁左玉龍、盛大游戲副總裁陳浩健、華影盛視總裁龍丹妮、酷6網聯合創始人韓坤、酷6網CTO趙亮、盛大邊鋒總裁許朝軍、盛大科技CFO陳偉文等。
陳天橋面臨的是一次難度極大的內部重整。大規模的裁員震動著業界。據盛大前中層人士透露，盛大集團初步估計將整體裁員30%左右。這甚至波及了自有投資部門——18游戲投資基金。過去三年中，這只基金在游戲圈四處跑馬圈地，成績顯赫，但目前已經被清盤。
陳天橋已經很久沒有提過娛樂帝國。這意味著盛大正在發生二次轉型，或者回歸。
上述盛大前中層人士說，“陳總是一個目光很遠大的人，他這些年一直在尋找，一個能像《傳奇》一樣，能持續發展十年的突破口。他的基本設想是分三步走：第一步，把游戲做深，第二步，擴張到互動娛樂產業，第三步，開拓整合”。
“但現在第二步就出了很多問題，不但擴張出去整合不了，而且擴張的業務本身也有問題。娛樂帝國這個夢想完全是飄在空中無法落地。”
對此，一位和陳天橋有過合作的人用了一個形象的比喻，“他像是在飛機上想問題，高屋建瓴，格局很大，但是在三萬英尺高空離地面還是遠了。”
至于不能落地的原因，上述盛大前中層人士認為，首先，就在于陳天橋領導風格。他證實了業內的說法，在互聯網界，盛大以“一言堂”著稱。在盛大內部，人皆稱其“橋哥”。
“橋哥很自負，又脫離一線業務太久，成了一個戰略家。開會橋哥一個人講一兩個小時，別人都不說話，氣氛很怪。比如說，我們花8500萬美元收購美國的麻吉傳媒，陳總說要轉型做廣告，反復強調。但是具體怎么做呢?他也不怎么管。下面的高管執行起來常常就發生偏離，偏離大了他才發現，發現了就發生沖突，繼而就有高管出局。”
其次是，他認為核心的問題是，盛大始終沒有形成一個有粘性的平臺，各業務模塊沒有依附。用戶規模不夠海量，這正是盛大的切膚之痛。
“游戲是沒法形成平臺的，因為玩家實際上只是游戲的客戶，并不是公司的客戶。盛大首先拆分的是盛大在線，但這個平臺主要的功能是客服和認證，工具性太強了，也做不起來。”
2009年，盛大投資LBS(大眾點評模式)，成立了“盛大天地”取意于“云游天地”，主推切客概念。但這一模式的客戶粘性并不高。上海即略網絡科技總裁王雨豪透露，至2011年8月，切客網用戶突破400萬大關，為了業界推算出的70-80萬活躍用戶，盛大已經階段性買單數億元人民幣，并且投入仍需繼續，而切客離功成名就尚遙遙無期。
盛大始終沒有一個優異的產品出爐，始終依靠戰略夢想驅動。
“陳天橋本身不是一個創新能力特別強的人，很多業務都是跟隨。”一位互聯網PE公司的總裁說，“本身的研發體系并不強大，也不重視。本質上說，他還是想靠打造某種新的商業模式來掙錢。”
對此，上述內部人士予以認同，并認為陳天橋在商業模式上的追求，“一是太超前，光顧著想內容，卻丟了渠道;二是有時走火入魔了，沒法落地。”
從公開信息看，陳天橋是在2010年年底才意識到問題的嚴重性。因此在2010第三季度財報會議提出了新的轉型戰略。盛大將在研發上、新業務的投入上以及新模式的探索上都有新的布局，具體為：“盛大游戲將向社區游戲轉型，新業務上將向搜索(如正在開發的云中搜索)及社區轉型，新模式上將向LBS等位置服務方面拓展。”
陳天橋已經很久沒有提過娛樂帝國。這意味著盛大正在發生二次轉型，或者回歸。上述PE總裁分析，從陳天橋的布局看，他要同時從SNS社交網絡和移動互聯網插進去。但從客觀講，已錯過了平臺架構的最佳期。
“盛大就還是個代理公司，不是互聯網公司。”方三文的結論或許讓陳天橋更加不安，“從他的發展歷程看，沒有互聯網業務能做好。”
“因此，沒什么戲。”(理財周報記者 慕白 實習記者 蔡俊/文)
